在經過了5個月的準備后，“資管新規”正式落地，這是今年對于金融市場和資產管理機構而言最具深遠意義的文件之一。從最終出臺的文件看，雖然有微調，但監管態度整體仍然嚴格。
借鑒海外成熟市場的經驗看，一家資產管理機構要想基業長青，必須在資產端或者負債端具備較強的優勢和壁壘。從中國的實踐看，接近半數的資產管理機構在資產端和負債端都不具備這種能力，只是憑借自身的牌照紅利在資管行業中扮演通道的角色，如果將此類機構的規模剔除，“虛胖”的中國資產管理市場規模將大幅縮水。
隨著資管新規的落地，未來不同類型的資產管理機構需要重新審視自己的定位，并基于自身稟賦尋找資產端或負債端的專業壁壘，預計“轉型”將成為未來較長時間內全行業的主題。從這一點上講，2018年可以看作是中國真正的資產管理行業發軔的元年。
“虛胖”的資產管理市場
經過多年的飛速發展，中國的資產管理行業已經形成了超過100萬億元的龐大規模。而過去三年，受益于居民財富的積累，全行業的總規模在如此龐大的基數下仍然以接近30%的年均復合增速高速增長。
資產管理業務的本質是“受人之托，代人理財”，從海外資產管理機構的經驗看，從事這種業務的機構基本上可以分為兩大類：
一大類機構以為客戶提供優質資產作為主要競爭優勢，其稟賦主要體現在資產端的優勢，即“管理資產”的能力。這類機構通常深耕于某一資產類別之中，通過較強的研究能力，進而能夠為投資人在該資產類別中提供超過其他機構的回報率。代表性的機構例如富達基金在股票投資領域，PIMCO在債券投資領域，KKR在私募股權投資領域，橡樹資本在不良資產投資領域等。
另一大類機構是以良好的客戶服務能力作為主要競爭優勢，其稟賦主要體現在較強的客戶粘性上，這種粘性可能來自于良好的客戶體驗、全面的附加服務、專業的投資建議等方面，這在私人銀行等高凈值客戶的服務中顯得尤為重要。這類機構的核心能力在于負債端的優勢，即“管理財富”的能力。代表性的機構例如道富、梅隆、摩根大通等銀行系的資產管理機構，再如美林、嘉信等經紀業務起家的資產管理機構等。
借鑒海外市場的經驗看，一家資產管理機構要想立足并基業長青，必須在資產端或負債端中至少一方面擁有較強的專業壁壘。那么中國的資產管理公司優勢何在?可以嘗試通過區別不同類型機構的優勢將中國的資產管理市場進行分類：
在資產端，中國的公募基金和陽光私募基金等機構深耕于股票、債券等公開市場投資工具，私募股權投資基金主要投資于未上市的私營企業，這些機構都分別在各自領域建立了較強的專業壁壘。截至2017年末，這類“資產優勢型”的機構共占據中國資產管理行業22%的市場份額。相較而言，其他資產管理機構的資產投向呈現較強的趨同化，基本上都通過投資于非標準化債權資產，最終成為了銀行表外的放貸工具，即通常意義上的“影子銀行”類機構。
在負債端，由于間接融資在中國的社會融資體量中占據了90%的份額，居民對于銀行體系高度依賴，因此商業銀行也成為最具負債端優勢的機構，銀行的理財部門可以算作是“負債優勢型”資產管理機構的代表。此外，由于獨立的代理人營銷團隊的存在，中國的保險公司也在負債端建立了一定優勢。截至2017年末，這類“負債優勢型”機構共占據中國資產管理行業28%的市場份額。除此之外，大多數機構在募資上都嚴重依賴于商業銀行，獨立募資能力較差，不具備幫助客戶管理資產和提供配置建議的能力，更難言建立良好的品牌。
可以看到，占據中國資產管理行業半壁江山的大量機構無論在資產端和負債端都沒有任何優勢，這類機構通常并不直接向客戶募資，而是依賴商業銀行等資金渠道;也并不直接承擔投資的職能，不具備風險定價的能力。過去，這類機構憑借自身的牌照優勢，承擔著中國影子銀行體系中的“通道”功能，雖然積累了龐大的資產管理規模，但并沒有行資產管理之實。如果將這些通道類機構剔除，則中國的資管行業規模將大幅縮水。
機構轉型刻不容緩
2018年可以作為中國資產管理行業的一個分水嶺，資管新規正式出臺后，在資產端和負債端都不具備優勢的通道類資產管理機構的“牌照紅利”時代將宣告結束，未來將面臨重新定位。
一方面，資管新規不再針對不同機構進行資產管理業務的監管，而是統一按照募集方式和資金投向分類，即按照負債端和資產端的特點進行分類，統一監管標準，過去通道型機構的監管套利空間大大縮小。
另一方面，資管新規的核心要求之一是去通道化，消除資管產品的多重嵌套。新規明確禁止開展規避投資范圍、杠桿約束等監管要求的通道業務，此類機構的“牌照紅利”將直接消失。
事實上，從2017年開始，已經有部分通道類的資產管理機構開始了轉型，截至2017年底，基金子公司和券商的通道類資產管理業務分別相較年初壓減了18.7%和4%。與此同時，公募基金和私募基金為代表的主動管理型機構資產規模相較年初分別增長了26.6%和40.7%。可以說，資產管理機構之間的分化已經開始。
那么中國的資產管理機構未來應當如何轉型?核心是依據自身稟賦進行適當定位，尋找資產端或負債端的優勢。
例如證券公司在過去通過經紀業務積累了大量零售客戶，同時這類客戶對于股票等公開市場的風險資產有較為濃郁的投資興趣。券商的資產管理業務部門可以通過發掘這部分客戶的財富管理需求，作為自己的負債端優勢。
信托牌照的核心優勢是在于風險隔離、破產保護等，海外的信托機構在家族信托等業務上都有較長時間的業務積累。國內的信托公司可以考慮通過發揮信托制度的優勢，發展家族信托等高端理財產品，以積累高凈值人士的負債端優勢。
例如中小型的商業銀行可能在資產端的風險定價上不具備優勢，但負債端的存款基礎較為牢固，未來可以通過將資產委托管理的形式，委托給資產端具備優勢的機構，在此過程中積累為客戶進行資產配置的能力，未來轉型做FoF或MoM，把資產配置的能力作為核心壁壘。
總而言之，資管新規正式落地之后，所有的資產管理機構都需要對自己的定位進行重新審視，可以預見，中國的資管市場將會在中期迎來重新的洗牌和重塑。從這一點上看，將2018年定義為中國資產管理行業的元年并不為過。
